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Newsletter Geld & Banken: Schwaches Wachstum, aber Banken vielleicht in besserer Verfassung

Das Bruttoinlandsprodukt in der EU scheint zu wachsen, aber nur sehr langsam. Obwohl die Finanzmärkte optimistisch bleiben, zeichnet sich auf den Immobilienmärkten ein gemischtes Bild mit schlechten Neuigkeiten aus stark verschuldeten Ländern ab. Derweil konzentrieren sich die politisch Verantwortlichen auf die Ratingagenturen, während sie auf frohere Kunde warten.

Gute Nachrichten, aber Vorsicht ist weiterhin geboten

Im November überwogen die guten Nachrichten. Eurostat hat keine neuen Arbeitslosenzahlen veröffentlicht, aber kürzlich seine "zweite Schätzung" für das Wachstum im dritten Quartal abgegeben und die vorangehenden Zahlen bestätigt. Das Bruttoinlandsprodukt (BIP) ist im Vergleich zum zweiten Quartal um 0,1% (Eurozone 17) und 0,2% (EU28) gewachsen. Das kommt einem Rückgang der Wachstumsrate im Vergleich zu der Entwicklung des zweiten Quartals gleich, da lag sie bei 0,3% (Eurozone 17) und 0,4% (EU28). Die BIP Zahlen aus den USA waren für die letzten beiden Quartale etwas besser: 0,7% Wachstum von Q2 zu Q3 und 0,6% Wachstum von Q1 zu Q2. Die offizielle Inflationsrate in der Eurozone lag im November bei 0,9%.

Während die Wirtschaftsdaten weiterhin schwach bleiben, sind die Märkte weiterhin optimistisch. An den Aktienmärkten stiegen die Kurse weiter. Die wachsende Zuversicht lässt sich unter anderem auf die Wahrnehmung zurückführen, es herrsche mehr Solidarität unter den politisch Verantwortlichen der Eurozone. Es gab kaum Kritik an den im November vorgenommenen Zinssenkungen der Europäischen Zentralbank (EZB). Obwohl sich die Politiker geschlossen hinter die EZB stellen und mit einer Stimme sprechen, gibt es Anzeichen dafür, dass die geldpolitische Stimulierung nicht die geplante Wirkung entfaltet (wie die weiter unten ausgeführte Anekdote über Verschuldungsgrenzen vs. Kapitalausstattung illustriert). Preise von Immobilien sind gestiegen in Ländern ohne Schuldenproblem, wie beispielsweise Großbritannien (dort sind die Hauspreise seit Jahresbeginn um 7,7% gestiegen), aber sie bleiben niedrig in Ländern mit Schulden- und Bankenproblemen. Neue Daten für Spanien zeigen, dass Immobilienpreise dort am Ende des dritten Quartals um 4,5% niedriger waren als noch 2012. Der Rückgang ist signifikant, weil die Hauspreise trotz ihres niedrigen Niveaus in allen Ländern durch niedrige Zinsen in die Höhe getrieben wurden. Zudem verharrt die gewöhnliche Kreditvergabe an Unternehmen auf weiterhin niedrigem Niveau.

Von einzelnen Ländern war nur wenig Neues in Bezug auf Sparanstrengungen zu vernehmen. Lediglich in Großbritannien und Italien wurden kleine Programme zum Verkauf von Vermögenswerten angekündigt. Schätzungen der Staatsschulden verschlechterten sich dementsprechend. Ein kürzlich erschienener Bericht des Internationalen Währungsfonds (IWF) gibt für das kommende Jahr eine Prognose von einer durchschnittlichen Staatsverschuldung in entwickelten Ländern von 110% des BIPs ab, 2007 waren es noch 75% des BIPs. Eine höhere Besteuerung durch sowohl zusätzliche Steuern als auch die Verhinderung von Steuervermeidung ist weiterhin die bevorzugte Methode, um dem Schuldenproblem zu begegnen. Großbritannien scheint sich schneller aus der Rezension herauszubewegen als die Eurozonenmitglieder der EU.

Im vergangenen Monat waren Verlautbarungen von Ratingagenturen zu der Stabilität von Staatsschulden einiger Länder zu vernehmen. Zypern wurde heraufgestuft und Standard and Poor’s hat eine positive Prognose für Spanien abgegeben, in der die Ratingagentur quasi die Prognose der spanischen Regierung eines Rückgangs des BIPs im Jahre 2013 um 1,2% und eines Anstiegs um 0,8% im Jahre 2014 bestätigt hat.

Allerdings wurden die Niederlande von AAA auf AA+ herabgestuft, so dass derzeit nur noch Deutschland, Finnland und Luxemburg in Europa ein AAA Rating haben. Niederländische Haushalte sind hoch verschuldet. 16% haben Schulden, die den Wert ihres Hauses übersteigen und es wird erwartet, dass sich geplante Steuererhöhungen negativ auf die Wachstumsaussichten für 2014 auswirken werden.

Die Märkte haben auf die Nachrichten der Ratingagenturen kaum reagiert. Die Preise für Kreditausfall-Swaps haben sich nur um einen oder zwei Basispunkte verändert. Bloomberg hat Daten veröffentlicht, die widerspiegeln, dass Investoren über die Hälfte der Ratingänderungen der letzten 12 Monate kein Vertrauen geschenkt haben. In den meisten Fällen haben sich die Preise für Anleihen im Nachgang der Ratingänderung entgegen der erwarteten Richtung bewegt.

Während jedoch die Märkte weniger an den Ratings interessiert waren, haben die neuen Regulierer der Ratingagenturen umso stärkeres Interesse gezeigt. Die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) hat Ende November einen Bericht veröffentlicht, in dem sie alle drei großen Ratingagenturen dafür kritisiert, neue im Juni erlassene Regulierungen zu missachten. Die Ratingagenturen wurden nicht nur für ihr Timing einiger ihrer Veröffentlichungen gerügt (wie beispielsweise die Herabstufung von Staaten während laufender Bailout-Verhandlungen wie im Falle Griechenlands 2011). ESMA hat zudem auch darauf hingewiesen, dass das Verhalten einiger Ratingagenturen fragwürdig gewesen ist, um es milde zu formulieren. Insbesondere wurde herausgefunden, dass Führungskräfte und Mitglieder der Aufsichtsorgane der Ratingagenturen Einfluss auf Empfehlungen für Ratings genommen und ihnen unterstellte Mitarbeiter angewiesen haben, Ratingempfehlungen anzupassen.

Da sowohl in den USA als auch in Europa das Ratingbusiness mittlerweile mehr oder minder vollständig durch staatliche Organisationen reguliert wird, hat die Drohung der ESMA, den Entzug von Lizenzen in Betracht zu ziehen, die erwarteten defensiven Reaktionen der Ratingagenturen hervorgerufen. Das Fazit ist, dass zukünftig bekanntgegebene Ratings stärker mit den Wünschen der EU übereinstimmen werden, weil der Ratingprozess so streng von ihr beaufsichtigt wird.

Wie geht es den Banken?

Sechs Jahre nach dem Ausbruch der Krise fällt es Experten noch immer schwer, Kriterien zur Bewertung der Banken zu entwickeln. Die Gute Nachricht ist, dass die Regulierer langsam verstehen, wie es Banken möglich war, die bestehenden Regeln zu umgehen.

Chinas Notenbank hat bekannt gegeben, dass es nicht länger im Interesse Chinas sei, die von ihr gehaltenen Devisenreserven weiter auszubauen. Das gelte insbesondere für den Dollar. Andere Kommentare suggerierten, es sei wahrscheinlich, dass China zukünftig den Wechselkurs des Yuan weniger aggressiv konstant halten werde und somit Aufwertungen zulassen könnte.

Offensichtlich ist dieser Politikwechsel nicht inkonsistent mit der chinesischen Infragestellung der Ausnahmestellung des US-$ als wichtigste Reservewährung der Welt. Mehr und mehr Exporte Chinas werden in Yuan bepreist, was dazu beitrug, dass der Yuan laut Swift kürzlich am Euro vorbeigezogen und die am zweit häufigsten im internationalen Handel verwandte Währung geworden ist.

In Europa wird weiterhin darüber diskutiert, wie Banken am besten beurteilt werden können. Zur Wahl stehen eine Verschuldungsgrenze (Verhältnis von Fremd- zu Eigenkapital oder „Leverage-Ratio“) und von Basel bekannte Kapitalanforderungen.

Die durch die beiden Maßstäbe hervorgebrachten Ergebnisse unterscheiden sich maßgeblich. Die derzeit häufig Anwendung findende Verschuldungsgrenze (Leverage-Ratio) von 3% verpflichtet Banken dazu, mindestens 3% ihrer Verbindlichkeiten als Anleihen halten, die als Kapital akzeptiert werden. Liegt die Wahrscheinlichkeit eines Zahlungsausfalls einer von einer Bank gehaltenen Anleihe unter den Basel-Regeln (8% Kapitalanforderung) bei 7% (AAA Anleihe), muss die Bank lediglich 0,56% Kapital vorhalten. Das ist etwa ein Sechstel der Kapitalanforderung im Vergleich zu der Verschuldungsgrenze. Zudem sollte berücksichtigt werden, dass unter den Basel-Regeln die Kapitalanforderungen sehr sensibel auf die Ratings der Vermögenswerte reagieren. Wenn zum Beispiel das Rating des Vermögenswertes auf BB fiele, müsste die Bank 34% Kapital vorhalten.

Zunehmend haben nationale Regulierer erkannt, wie einfach es ist, mithilfe strukturierter Finanzinstrumente Portfolios so zu gestalten, dass die Kapitalanforderungen minimiert werden. Unserer Meinung nach vernünftig, haben sie sich Regulierer deshalb vermehrt dem bankweiten Verhältnis von Fremd- zu Eigenkapital zugewandt. Banken, insbesondere solche, die viele Vermögenswerte mit AAA Ratings halten, sind besorgt: Sogar bei einer Verschuldungsgrenze von nur 3%, müssten sie möglicherweise bis zu fünfmal mehr Kapital aufweisen als derzeit, um die Regeln einzuhalten.

Alle Banken, die ihre Bonität im Rahmen der bevorstehenden Stresstests der EZB unter Beweis stellen wollen, werden Mario Draghis Programm der längerfristigen Refinanzierungsgeschäfte (LTRO), die für sie aufgelegt wurden, mit Vorsicht genießen. Banken müssen für LTRO-Finanzierungen nicht nur einen Zins zahlen. Unabhängig von der Art des Vermögenswertes den sie derart finanzieren, fließt der Vermögenswert in die gesamten Vermögenswerte ein, die Grundlage für die Berechnung der Verschuldungsgrenze sind, und muss mit 3% Kapital unterlegt werden. Wenn die EZB vorhat, zusätzlich expansive Geldpolitik zu betreiben, sollte sie diesen Sachverhalt in Betracht ziehen und eher auf quantitative Lockerung (quantitative easing), also den Kauf von Anleihen, zurückgreifen. Der Unterschied besteht darin, dass mittels LTRO Kredite an Banken vergeben werden und es zu Bilanzverlängerungen bei den Banken kommt, während im Falle der quantitativen Lockerung die EZB Banken Anleihen (zumeist von Staaten) mit frischem Geld abkauft und die Transaktion somit für die Banken Bilanzneutral bleiben. Allerdings würde die quantitative Lockerung die EZB dazu zwingen, Anleihen von Staaten zu kaufen, die der Zahlungsunfähigkeit sehr nahe sind. Das würde negative Konsequenzen für die EZB haben, wenn es in der Zukunft zu weiteren Bail-in Rettungsaktionen käme. Die Entscheidung der EZB ist also nicht leicht. Zudem widerspricht sie, wenn nicht dem Wortlaut, so gewiss dem Geist ihrer Satzung.

Unabhängig davon ist die Wirkung von Regulierungen bezüglich des von Banken gehaltenen Kapitals in der realen Wirtschaft spürbar geworden, wie kürzlich von der EZB veröffentlichte Daten zeigen. Beispielsweise haben italienische, spanische und portugiesische Banken seit Juli 2012 ihre Bestände an Staatsanleihen um fast 25% erhöht, während sie 9% weniger an Unternehmen und Privatpersonen verliehen haben. Sollte der Trend hin zu einfachen Verschuldungsgrenzen Bestand haben, könnte sich das als ein maßgeblicher Politikwechsel herausstellen, der hilfreich für Unternehmen der realen Wirtschaft wäre.

Anders gesagt, es scheint, als würde die Entschlossenheit politisch Verantwortlicher, Banken vor sichtbaren Pleiten zu bewahren, funktionieren. Allerdings führen diese Maßnahmen zu negativen unbeabsichtigten Konsequenzen: Sie verzerren Marktpreise, frustrieren Sparer und halten Banken von der Kreditvergabe ab. Es wird interessant sein, zu sehen, welche nationalen Regierungen sich für einfache Verschuldungsgrenzen für Banken aussprechen. Die Regierungen, die es tun, werden solvente Banken ermutigen, Kredite an die Realwirtschaft zu vergeben. Die übrigen Regierungen haben vielleicht die Sorge, dass derartige Regeln aufdecken würden, welche Banken zu wenig Kapital vorhalten.

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