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Tragen niedrige Zinssätze zu schwachem Arbeitsmarkt bei?
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Auf der jährlich wiederkehrenden Jackson Hole-Konferenz führender Zentralbanker erfährt ein neuer Ansatz, Arbeitsmarktrisiken zu messen, viel Zustimmung. Statt sich auf die reine Arbeitslosenquote zu verlassen, wollen Zentralbanker zukünftig weitere Kennziffern berücksichtigen. Derweil wachsen die Zweifel an der Quantitative Easing-Politik der EZB und die Vermutung wird laut, dass Leitzinssätze nahe Null eine Arbeitsmarkterholung nicht nur nicht vorantreiben können, sondern diese sogar behindern. Die verzerrende Wirkung zu niedriger Kapitalzinsen verführt Unternehmen dazu, verstärkt auf scheinbar billiges Kapital zurück zu greifen und Arbeitnehmer zu entlassen. Steigen die Zinssätze jedoch, so sind Kapitalunterauslastungen und massive Lohnsteigerungen aufgrund eines verschärften Wettbewerbs um qualifiziertes Personal zu erwarten.

Im späten August versammelte sich die Crème de la Crème des weltweiten Zentralbankwesens beim jährlichen Treffen der Kansas City Fed in Jackson Hole, Wyoming. Jedes Jahr behandelt die Konferenz ein Thema. Letztes Jahr ging es um das Quantitative Easing (QE) und wann und wie es zu Ende gehen wird. Das Thema dieses Jahres war die Arbeitslosigkeit mit dem hochtrabenden Titel „Re-Evaluating Labour Market Dynamics“.

Alternative Arbeitsmarktkennziffern

Janet Yellen, Vorsitzende der Federal Reserve, schien sich eines der immer wieder kehrenden Anliegen unserer Beiträge zu Herzen zu nehmen: Die offiziellen Arbeitslosenzahlen führen in die Irre, da sie all jene Bürger nicht einschließen, die sich aufgrund der miserablen Beschäftigungsaussichten gar nicht mehr als arbeitssuchend registrieren. Yellen erwärmt sich jetzt für eine neue durch das Fed Board entwickelte Arbeitsmarktkennziffer: den Labour Market Conditions Index (LMCI), der die Erwerbsquote (Anteil der Erwerbspersonen an der Gesamtbevölkerung) und einige andere Messgrößen berücksichtigt. Sie hält den LMCI für einen besseren Arbeitsmarktindikator als den reinen Prozentsatz gemeldeter Arbeitsloser. Gemäß dem LMCI liegt die Arbeitslosigkeit noch immer weit über dem Vor-Krisen-Niveau. Dementsprechend zeigt sich Yellen besorgt über die Nachhaltigkeit der gegenwärtigen Konjunkturerholung in den USA:

“Das in letzter Zeit zu beobachtende Verhalten der Nominal- und Reallöhne legt eine schwächere Verfassung des Arbeitsmarktes nahe als die momentanen Arbeitslosenzahlen vermuten lassen.“

Gleichwohl deutete sie an, dass die Zinssätze steigen dürften, falls sich der Arbeitsmarkt künftig besser als erwartet entwickeln sollte.

Ist die europäische Geldpolitik wirkungslos?

Ähnliche Sorgen treiben die Zentralbanker Großbritanniens um. Die Bank of England koppelt ihre "zukunftgerichteten Hinweise" („forward guidance“) bezüglich des Timings von Zinserhöhungen nun offen an das Lohnwachstum.

EZB-Präsident Mario Draghi nahm den Rückgang europäischer Wirtschaftsindikatoren zum Anlass, vor einer neuen konjunkturellen Abkühlung zu warnen. Doch dieses Mal, so Draghi, werden vor allem die EU-Kernstaaten – Frankreich, Italien und sogar Deutschland – vom Abschwung betroffen sein. Doch Deutschlands Finanzminister Schäuble erklärte kürzlich, dass die EZB bereits genug getan hat: „Die Möglichkeiten der Geldpolitik sind erschöpft“. Zu diesem Zeitpunkt lehnt Deutschland weitere gelpolitische Stimuli strikt ab.

In seiner Rede erklärte Draghi die Arbeitsmarktentwicklung zu einem der drängendsten Probleme Europas. Drei Jahre nach Beginn der Finanzkrise erlebte Europa 2011 bereits ein zweites Mal einen abrupten Anstieg der Arbeitslosigkeit. Als sich herausstellte, dass viele Euro-Staaten ohne Bailouts nicht in der Lage sein würden, Schuldenschnitte oder gar Staatsbankrotte abzuwenden, schoss die Arbeitslosigkeit in die Höhe und erreichte im europäischen Durchschnitt erst kürzlich ihr Maximum. Draghi nutzte die Gunst der Stunde um erneut seine Zweifel an der Wirksamkeit von QE-Maßnahmen in der Euro-Zone zu verdeutlichen. QE konnte auf dem Arbeitsmarkt seine Wirkung nicht entfalten, da die nationalen Regierungen es versäumt hatten, substantielle Strukturreformen zu implementieren. Wie ein Fitnesstrainer, der nach drei Jahren Gruppentherapie erkennen muss, dass seine Gruppe keinen Pfund abgenommen hat, schimpfte Draghi, dass er in den Gruppensitzungen alle menschenmögliche getan habe und für jene, die mit ihrem Fortkommen unzufrieden seien, nun nichts mehr tun könne.

Obwohl diese Äußerungen zeigen, wie sehr führende Zentralbanker mittlerweile daran zweifeln, dass Nullzinspolitik („Zero interest rate policies“, ZIRP) die Wirtschaft wirkungsvoll stimulieren kann, unterscheidet sich diese Kritik an der ZIRP doch von der noch tiefer gehenden Skepsis, die beispielsweise von der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich geäußert wurde (siehe unseren Juli-Beitrag).

Niedrigzinspolitik kann langfristig zu Stagflation führen

Diese noch stärkere Kritik an der Nullzinspolitik gewinnt mehr und mehr an Zuspruch. Sie besagt, dass die ZIRP sogar ein Hauptgrund für die anhaltend schwache Entwicklung des Arbeitsmarktes sein könnte: Da der extrem niedrige Leitzins die Kosten der Kreditaufnahme stark unter den „Marktzins“ drückt, wird der Erwerb von Kapitalgütern für Unternehmen unverhältnismäßig attraktiver im Vergleich zur Einstellung neuer Arbeitskräfte. Wenn ein Bahnbetreiber beispielsweise kalkuliert, ob es sinnvoller ist, eine neue Ticketverkaufsmaschine zu erwerben oder eine Person einzustellen, die denselben Job erledigt, senken Niedrigzinssätze die Kosten der Maschinenoption relativ zur Personaloption. Unternehmer fällen solche Entscheidungen auf Basis diskontierter Cashflows, wobei sie zukünftige Kosten mittels durchschnittlicher Zinssatzentwicklungen über diesen Zeitraum abdiskontieren. Die ZIRP wirkt so gleich doppelt verzerrend: Sie senkt nicht nur die Kosten der Maschinenoption, sondern hebt zusätzlich den Gegenwartswert aller zukünftigen Lohnzahlungen an, da eine Diskontrate von nahe Null auf die Personaloption angewandt wird. Dieser Effekt könnte teilweise erklären, weshalb gegenwärtig viele Jobs mit niedrigem oder mäßigem Lohn durch Maschinen ersetzt werden, etwa beim Supermarkt-Checkout oder bei Ticketverkauf für den Personenverkehr.

Das ist ein klassisches „Fehlallokations-Argument”. Sobald die Zinssätze wieder ansteigen, nehmen die Gesamtkosten der Unternehmen aufgrund der exzessiven Nutzung von (jetzt relativ teuren) Kapitalgütern zu. Unternehmen bemühen sich dann um die Neueinstellung produktiver Arbeitskräfte. Doch diese werden zunehmend knapp – wer lange Zeit arbeitslos war und nicht am Arbeitsleben partizipiert, tendiert dazu, weniger produktiv zu werden – und der intensive Wettbewerb um qualifizierte Arbeitskräfte treibt die Löhne nach oben. Die Kombination aus unausgelasteten Kapitalkapazitäten und steigendem Lohndruck wird die schon jetzt zu beobachtende Stagflation weiter verfestigen.

Bildnachweis: Andreas Hermsdorf / www.pixelio.de ...

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