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Risiken und Nebenwirkungen des TARGET2-Verrechnungssystems

Seitdem in Deutschland erstmals Bedenken über das Engagement der Bundesbank im Zahlungsverkehrs- und Abwicklungssystem des Eurosystems, bekannt unter dem Akronym TARGET2, geäußert wurden, hat die Bundesbank versucht, diese Bedenken zu zerstreuen. In ihrem Monatsbericht vom März 2011 räumte die Bundesbank zwar ein, dass TARGET2-Engagements Risiken darstellten, diese aber beschränkt seien auf Risiken bezüglich der „Liquiditätsversorgung des Eurosystems“. Der Bericht versichert, dass selbst im Falle eines Zahlungsausfalls einer nationalen Zentralbank der Eurozone ein tatsächlicher Verlust nur dann entstehe, wenn die hinterlegten Sicherheiten die Ausfälle nicht abdeckten. Und selbst wenn es einen solchen Fehlbetrag gäbe, würden die „Kosten eines solchen Verlustes unter den nationalen [Zentral-]Banken aufgeteilt". Die Auffassung der Bundesbank zu diesem Thema ist von Gewicht: Mit 919 Milliarden Euro (Stand: Ende April 2020) hält sie die größte Nettoforderung im TARGET2-System.

Asset Purchase Programme: Neue Ungleichgewichte

Die Bundesbank stellte fest, dass mit dem Beginn der Asset Purchase Programme (APP) der EZB im Jahr 2015 ein "neuer Aufschwung" der Ungleichgewichte einsetzte und beschwichtigte zugleich. In ihrem Bericht vom März 2016 wies sie darauf hin, dass die APP 2015 zu steigenden TARGET2-Forderungen und TARGET2-Verbindlichkeiten geführt habe, zerstreute aber mögliche Bedenken mit Hinweis auf die Griechenland-Krise und die auf eigene Rechnung getätigten Käufe der EZB.

Ob das Vertrauen der Bundesbank gerechtfertigt ist, ist zweifelhaft. Die Asset Purchase Programme ermächtigen die teilnehmenden Zentralbanken zum Ankauf von öffentlichen Schuldtiteln der Mitgliedsstaaten. Wenn zum Beispiel die Nationalbank Griechenlands TARGET2-Verbindlichkeiten aufbaut, können von der griechischen Regierung ausgegebene Anleihen als Sicherheit dienen. Sollte die griechische Nationalbank jedoch nicht mehr zahlungsfähig sein, werden diese als Sicherheit hinterlegten Staatsanleihen Griechenlands wohl wertlos.

Nur Netto, kein Brutto

Die Ausgestaltung von TARGET2 hat zwei weitere Besonderheiten. Erstens werden die Salden erst am Ende eines Geschäftstages veröffentlicht. Dies ist deshalb wichtig, weil die Verrechnung höchstens über Nacht vertraglich gültig ist. Jeder neue Geschäftstag beginnt mit einer Rückbuchung der Verrechnung. Durch die Nichtveröffentlichung der Bruttozahlen während der Geschäftstage bleibt das wahre Ausmaß der Intraday-Forderungen der Bundesbank und anderer Gläubigerzentralbanken intransparent. Dies wirft die Frage auf, ob ein Verlust, der sich aus dem Sollsaldo eines Mitgliedstaates in der Peripherie ergibt, der den Euro verlassen und während eines Geschäftstages ausfallen könnte, auf alle Mitgliedstaaten des Eurosystems verteilt würde oder ob er auf die Gläubiger eines solchen Ausfalls zurückfallen würde.

Ein zweiter Punkt ist, dass die EZB so bilanziert, als ob Europa bereits ein Bundesstaat wäre. Ein kurzer Blick, wie die Saldierungsregeln funktionieren, um die Salden am Ende jedes Geschäftstages in die Bücher der EZB zu übertragen, verdeutlicht dies. Die Regeln des TARGET2-Systems sehen vor, dass am Ende des Tages die Netto-Forderungsposition jeder nationalen Zentralbank durch Novation an die EZB übertragen wird (das Eurosystem umfasst 19 Länder der Eurozone sowie die Zentralbanken von Bulgarien, Kroatien, Dänemark, Polen und Rumänien. Den letztgenannten fünf Ländern, die den Euro nicht verwenden, ist es nicht gestattet, Verbindlichkeiten aufzubauen). Die EZB veröffentlicht die Salden der Forderungen und Verbindlichkeiten der einzelnen Zentralbanken des Eurosystems als separaten Bericht. Sie weist auch ihre Forderungen gegenüber den Zentralbanken Spaniens, Italiens und den anderen Schuldnern des Systems als risikofrei aus und gleicht somit mit ihnen ihre Verbindlichkeiten gegenüber der Bundesbank und anderen Gläubigerzentralbanken aus. Dies ist jedoch fragwürdig, da das Eurosystem keine rechtliche Einheit ist und Europa nicht bundesstaatlich organisiert ist. Offensichtlich übersteigt der Wert der möglichen Ausfälle aller Gläubigerzentralbanken gegenüber allen Schuldnerzentralbanken in diesen bilateralen Beziehungen die ausgewiesenen Salden.

Risikoreiche Sicherheiten?

Ein weiterer Punkt betrifft die Sicherheiten. Forderungen können mit Staatsanleihen des eigenen Staates besichert werden. Die nationalen Zentralbanken neigen dazu, die Staatsanleihen ihres eigenen Mitgliedstaates als risikolos zu bewerten. Dadurch entsteht eine nahezu perfekte Korrelation zwischen dem Kreditrisiko der von jeder Zentralbank gestellten Sicherheiten und dem Kreditrisiko dieser Zentralbank selbst.

Die Verrechnung der Guthaben und Verbindlichkeiten führt dazu, dass die EZB bei der Bilanzierung die TARGET2-Positionen nicht berücksichtigt. Eine mögliche Erklärung für diese Berichtsmethode könnte die Furcht vor Marktturbulenzen sein, wenn die EZB eine Bilanzsumme von 1,5 Billionen Euro veröffentlichen würde, anstatt wie aktuell eine von etwa einem Drittel dieser Summe.

Brutto offenlegen

Die größere Sorge ist jedoch sicherlich das Versäumnis, die Intraday-Bruttoforderungen der Gläubigerzentralbanken und die entsprechenden Bruttoverbindlichkeiten der Schuldnerzentralbanken zu veröffentlichen. Angesichts immer wieder aufkommender Diskussionen über den Euroaustritt verschiedener Mitgliedsstaaten oder einer Umstrukturierung ihrer Staatsschulden, haben die Steuerzahler ein Recht darauf, das Ausmaß ihres höchstmöglichen Verlustes zu erfahren. Diese Bedenken können auch nicht durch den Hinweis zerstreut werden, die Verbindlichkeiten des Eurosystems seien Zentralbankgeld und daher risikolos. Ein Grund, die Bruttozahlen nicht zu veröffentlichen, könnte sein, dass das europäische System der Zentralbanken einen größeren Anteil der Staatsschulden der Mitgliedsstaaten hält als die kürzlich vom britischen Think-Tank Politeia ermittelten 64 Prozent.

Jetzt wäre der richtige Zeitpunkt diese Strategie zu überdenken. Die EZB hat gerade nahezu eine Verdoppelung des Pandemie-Notkaufprogramms auf 1,3 Billionen Euro angekündigt, zusammen mit weiteren Verlängerungen des APP. Es ist höchste Zeit, dass die Bundesbank und andere Zentralbanken Druck auf die EZB ausüben, damit sie nicht nur über die Nettoforderungen am Ende des Geschäftstages berichtet, sondern auch die Intraday-Bruttoforderungen veröffentlicht.

Bild (bearbeitet): Micaela Parente

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